上证导读

“黑色星期一”不期而至。

4月25日，A股三大股指加速下行，收盘跌幅均超过5%。其中，上证指数跌破3000点整数关口，这是沪指自2020年7月以来首次跌破3000点。

截至收盘，上证指数报2928.51点，下跌5.13%；深证成指报10379.28点，下跌6.08%；创业板指报2169.00点，下跌5.56%。北向资金全天净流出43.97亿元。

两市仅147只个股上涨，下跌个股达4540只，上千只个股跌停或跌超10%。

汇市同样遭遇重挫。4月25日，人民币汇率延续跌势。截至记者发稿，离岸人民币兑美元失守6.58关口，创2021年4月以来新低。与此同时，在岸人民币兑美元失守6.54关口。

“无平不陂，无往不复”，既是古人的智慧，也是市场运行的规律之一。机构在解盘中普遍认为，面对市场的波动，应立足长期、冷静应对。

行情解析

有色板块领跌，非银金融坚挺

周一，沪深两市双双大幅低开，午后三大指数加速下跌。与此同时，沪深两市成交额较前一交易日明显放量。

港股方面，今日同样呈现单边走弱，恒指收跌3.73%失守20000点大关，恒生科技指数跌4.87%，恒生国企指数跌4.13%。

盘面上，个股跌多涨少，两市飘红个股不足200只，上千只个股跌停或跌超10%。

所有行业板块均出现下跌，其中有色金属板块领跌，板块整体跌幅超8%，紫金矿业收盘跌超6%，赣锋锂业跌逾9%。

国内商品期市，收盘同样多数下跌，黑色系及能化品全线走低，玻璃、甲醇主力合约跌停，铁矿石跌逾10%。

此外，国防军工、基础化工等行业板块也下挫较深。电力设备板块中，宁德时代公告推迟一季报披露时间，收跌超6%，阳光电源则跌超9%。多只权重股大跌，招商银行、新华保险、五粮液、隆基股份等均收跌超6%。

非银金融板块跌幅相对较小，华安证券、民生控股逆势涨停。

5个交易日下跌超2000个基点！

人民币汇率延续跌势

本轮人民币贬值始于3月初，主要跌幅则来自于近五个交易日。自4月19日算起，离岸人民币汇率在5个交易日下跌超过2000个基点。

近期人民币汇率的连续走低，引发市场投资者广泛关注，其对股市的影响、未来人民币汇率走势等问题成为机构研究的焦点。

对于本轮人民币汇率走低，市场大多归因于美联储持续释放加息信号，缩表力度超出市场预期。此外，也有观点认为是国内疫情反弹、金融市场波动、中美利差收敛等因素综合作用下的结果。

在中银证券全球首席经济学家管涛看来，美联储政策紧缩是今年影响人民币汇率走势的重要因素。无论是3月中下旬还是近日的调整，都是由离岸市场驱动。“最近这波急跌是市场做空压力的集中宣泄，属于市场纠偏而非政策引导。”

中信证券联席首席经济学家明明表示，本轮人民币汇率贬值压力增大，主要源于新冠肺炎疫情导致的经济基本面下行压力与美元走强两方面因素。“供应链扰动叠加美元指数上行，或将使人民币短期承压。”

今年以来，在美元指数上行的背景下，非美货币汇率均出现了不同程度的跌幅。其中，日元跌幅较大，其兑美元汇率创下了20年来的最低值，并在上周一度逼近130关口；年初至今，日元兑美元的贬值幅度已经超过10%。机构人士认为，相对来看，人民币汇率走势较为坚挺。

“单周看人民币贬值幅度较大，但是今年以来相对全球其他货币，人民币仍然较强。”中航信托宏观策略总监吴照银表示，中国的贸易顺差较高，人民币内在强势的基础仍然存在，短期中美利差收敛对人民币有一定压力，但有一定的限度，时间延续也不会太长。

未来人民币汇率的走势也是机构关注的重点。

中金公司认为，长期看，中国的经济基本面支持人民币汇率的估值中枢长期保持在合理均衡的水平上基本稳定。这就意味着，人民币既没有长期贬值的基础，也没有长期升值的基础。在短期弹性增加、双向波动加剧的背景下，人民币汇率中长期仍会有均值回归的逻辑。

火线解盘

为什么周一出现超预期下跌？盘后，多家机构做了紧急解读。

缘何大跌？

华夏基金认为，当前A股运行环境较为复杂，短期不确定性因素持续扰动。从内部来看，疫情多点散发的风险引发担忧情绪，同时经济基本面下行压力阶段性较为明显；从外围来看，美国紧缩预期进程加快，美债收益率持续上行，人民币汇率短期下跌也对市场构成压力。在情绪化主导的波动过程中，指数难免出现超调，市场下跌的过程本身也是风险释放的过程。

招商基金表示，A股开始反应全球经济衰退的风险，进入风险厌恶模式，原因有三：

第一，疫情多点散发正在对经济形成新的冲击。

第二，“房住不炒”与“地方政府隐性债务管控”大背景下，宽货币-宽信用-盈利底传导不畅，经济底与A股盈利底的恢复需要更长时间。

第三，流动性坍塌使得各类资产的相关性急剧上升，背后核心的原因在于全球经济衰退的隐忧开始出现。

博时基金表示，上周A股日均成交额低于8000亿元，已降至2021年6月以来的低位，从逐步萎缩的成交额可以看出当前的市场情绪接近冰点，资金观望的态度较明显。从北向资金的走向来看，波动比较大，显示海外资金对A股的态度不是很明朗。在美联储加息、国内疫情等不确定性因素依然存在的情况下，短期来看，投资者的情绪仍将受这些因素的压制，在暂无有效增量资金入场的情况下，A股向上的动力不足，将继续震荡寻底。

针对近期市场低迷和今天的大跌，中信建投证券首席策略分析师陈果认为，这是短期市场依然面临诸多扰动因素的综合影响结果：

其一，在疫情全国多点散发的背景下，市场希望观察到经济数据的明显好转。

其二，4月最后的两周为年报、一季报业绩发布密集期，投资者对于今年全年的业绩预期大概率将继续下修，对后续市场带来压力。

其三，美联储鹰派表态超预期，海外货币紧缩政策进程可能加快。

其四，市场连续下跌后增量资金不足，微观流动性短期难恢复。目前，基金净值中位数接近历史极值区域，新基金发行低迷，触及预警线和清盘线的私募基金数量占比持续攀升，杠杆资金较为脆弱。

其五，当下人民币贬值预期较强，对市场风险偏好形成一定压制。

华兴资本集团首席策略分析师庞溟表示，今年以来的成长股、消费股、价值板块的轮动主要取决于美联储政策和美债利率、疫情、地产下行压力这些不利因素的切换。只有这三个消极因素都消除了，权益市场才有可能出现较为稳定的普涨行情。换言之，短时间内市场大概率还会不断震荡。

庞溟称，考虑到近几年来市场结构和外部环境的剧变，恐怕均值回归未必成为必然趋势。而如果期待市场持续反弹的话，信心回归才是必要条件。

股市与汇率不是直接因果关系

海通证券策略团队认为，逻辑上股市与汇率不是直接因果关系，但存在一定的相关性：一是基本面角度，股市和汇率都是对基本面的反映，通常经济状况好对应汇率升值和股市上涨。二是资金面角度，随着A股市场不断对外开放，外资流动对A股的影响不断增强，人民币升值时外资往往会流入A股。

海通证券通过统计发现，历史上人民币贬值阶段，A股有涨有跌，拉长时间表现为上涨。从长周期维度看，2010年以来人民币有2次较大的贬值周期，但由于时间跨度较长，期间A股经历了上涨和下跌过程，区间累计表现均为上涨。从短周期维度看，2010年以来人民币有8次较为明显的贬值小周期，在这8次短周期中A股4次上涨、4次下跌，期间北上资金7次净流入。

此外，有机构人士发现，本轮人民币汇率突发加速贬值的同时出现美股重挫，如4月22日人民币汇率加速贬值，同一日美国三大股指也均现重挫。

对此，西部证券宏观首席分析师张静静表示，看似不相关的两类资产背后却在反映相同的宏观逻辑：中国突发疫情与美联储加速紧缩。假若未来1至2个月人民币汇率进一步贬值，5月FOMC美联储正式缩表后美股加速下探并诱发流动性冲击，那么就意味着美联储有望提前结束加息、货币政策将边际转松。一旦如此，A股的市场底也将渐近。

中长期乐观因素正在酝酿

无平不陂，无往不复。虽然今日的市场再度冲击了不少投资者的信心，但在专业投资人看来，在周期波动的市场中，一个趋势的加速，也往往意味着另一个方向的开启。

机构普遍认为，短期市场的震荡寻底或将继续，但从中长期来看，一些积极因素也在集聚。

“聪明钱”QFII现身125只A股

东方财富Choice数据显示，截至4月25日，在当前已披露2022年一季报的个股中，有125只股票的前十大流通股中出现了QFII身影。

其中，QFII对南京银行、万通发展、江苏租赁和紫金矿业的持股数量均超过1亿股。

从持股数量占流通股比例来看，4只股票的QFII持股占比超过10%，分别是透景生命、南京银行、瑞丰新材和万通发展，此外，中望软件、安恒信息、立高食品、卓越新能、信立泰等股票的QFII持股占比均超过5%。

另外，有50只股票为QFII一季度新进，其中，劲嘉股份、南国置业、新集能源的QFII持股数量均超过1000万股。

在A股上市公司流通股东名单上，不乏多家全球资管巨头。以挪威中央银行为例，目前该机构共持有5只A股，分别是海大集团、老板电器、中炬高新、北摩高科和深南电路，其中，挪威中央银行持有海大集团的数量最多，达到2062万股，相较于去年年底，该机构一季度对海大集团加仓了262.53万股。

根据已披露数据，瑞士联合银行集团共持有31家A股上市公司，是目前持有A股数量最多的QFII，其中，瑞士联合银行集团对新集能源和中源协和的持股数量均超过1000万股。相较于去年年底，瑞士联合银行集团对新集能源加仓了1263万股，此外，天马科技、三诺生物和长虹美菱均获瑞士联合银行集团加仓超过500万股。

大消费、大金融历史上相对表现较好

人民币贬值对不同行业的现实影响和资产表现怎样？从权益角度来看，对于A股各个板块又有何影响？

国泰君安分析师董琦认为，从基本面角度来看，受益于汇率贬值的行业主要集中在海外收入占比高、与国际价格联动强的行业。权益表现上，过去贬值周期中，大消费、大金融历史上相对表现较好。

具体来看，人民币贬值主要利好的行业有三类：

一是本币贬值、外币升值带来贸易条件改善，从而令出口型行业相对受益，主要是机械器具、电气设备及其零件、纺织原料等；

二是海外收入占比较大的行业相对有利，如电子、家电、计算机、纺织服装和基础化工等；

三是汇率贬值下输入性通胀升温，有能力向下游传导成本、与国际价格联动且国内库存高的行业相对受益。

“复盘2015年以来四轮时间较长、幅度较大的贬值周期，可以发现权益整体承压，且成长风格波动比价值更大。”董琦认为，行业表现角度跟汇率贬值的基本面逻辑存在差异，其中大消费、大金融整体表现相对较好，与汇率贬值的逻辑脱敏，更多与交易、风格以及逆周期调节等政策因素关联性更大。

后市不必过于悲观

机构普遍认为，短期市场的震荡寻底或将继续，但从中长期来看，一些积极因素也在集聚。

中信建投证券策略团队同时强调，短期来看市场磨底过程可能会持续反复，但投资者也无需过分悲观，应耐心等待市场完成U型底的构筑。一方面，A股市场政策底、信用底或已大致确认，后续盈利底也将在中期逐步完成；另一方面，市场的估值、情绪指标也已经进入了市场的底部区域，后续虽然仍存在继续下跌的可能，但就赔率而言空间已经相对有限。建议投资者考虑防守反击，逢低布局疫后恢复和“稳增长”加码相关板块。

华夏基金预期，稳增长政策将会进一步加码，稳定市场信心。受多重因素压制，指数虽然短期难以反转，但当前时点已经不宜过度悲观，市场政策底已经非常明确，但过渡到市场底的确认需要时间。

创金合信基金首席策略分析师王婧看到了一些积极因素。“上周个人养老金发展意见出台，以及鼓励机构长期资金入市，说明高层正在关注市场面临的系统性风险，如果市场进一步的下跌，引发大面积股票质押风险，可能会看到更多积极政策出台。”

海富通基金胡耀文表示，A股市场目前的主要矛盾是疫情发展对经济的影响，以及稳增长发力在短期内存在一定的不确定性。后续，我们将紧密跟踪两点，一是疫情改善的变化出现，即复产、复工时间的合理预期的出现；二是进一步的稳增长政策的实质落地。回顾过往，每次危机事件的出现，均会伴随着相关政策的加速、加码落地。未来防控政策会与时俱进，中国经济的吸引力及韧性仍在，稳增长政策决心不动摇，未来或有加码的可能性。

如果以基金回撤来推演市场底部，海通证券荀玉根团队研报认为，今年以来基金净值、沪深300的跌幅已经类似2008、2011、2018年了。近期随着市场的回调进一步持续，部分投资者对后市的情绪也较为悲观。

以普通股票型基金指数来衡量，今年(截至2022/04/22，下同)主动股票型基金净值已整体下跌23%，而历史上基金下跌超20%的年份仅有2008(全年涨跌幅-51%)、2011(-25%)、2018年(-24%)；此外从宽基指数的表现来看，沪深300今年全年跌幅也已达19%，而历史上沪深300跌超20%的年份也同样仅为2008(全年涨跌幅-66%)、2011(-25%)、2018年(-25%)。

荀玉根团队分析称，当沪深300下跌20%后开始定投并持续2年的平均收益率为13%，股票型基金指数下跌20%后开始定投并持续2年的平均收益率达47%，借鉴历史数据，着眼未来，应该珍惜当前的布局期。

“因为疫情管控，预计中国经济将短期承压，但我们对中国经济长期的韧性和活力依然充满信心。事实上，随着市场估值水平的下修，不少行业已经呈现出更优的‘性价比’，这为长期投资者提供了优渥宽广的股票池。”富达国际股票研究总监李晶称。

路博迈中国股票投资总监孟宁认为，中期来看，房地产市场边际放松的迹象明显，而成长股经过年初的大幅调整，估值也开始具备吸引力，因此，以地产产业链为代表的价值板块和以新能源为代表的成长板块，在目前阶段都具备投资价值。

“我们认为，中国股市当前估值合理，国内政策有望将继续提供支持，同时，中国股市与全球其他风险资产的相关性也较低。自新冠疫情以来，中国股市虽表现落后于包括美国、欧洲和印度在内的大多数地区，但我们认为，目前相对于其自身历史水平，中国股市的估值比较合理，而相对于美国在内等其它主要市场的折价，则接近历史高点。”威灵顿投资管理基金经理张博称。

张博进一步表示，中国股票包括内地A股市场、港股市场，以及在美上市的中国企业等，都将继续为投资者提供广阔的潜在投资机会。这些投资机会不仅数量可观且类型多样，与此同时，中国的个人投资者在股票市场的参与度仍然很高，这也为中国股市提供了充裕的流动性。“我们相信，在这一环境下，经验丰富的主动型机构投资者将迎来巨大的投资机遇。”

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