福20转债，2020年12月1日(周二)能够申购，AA，规划17亿元，转股价值97.22，申购代码754806，四星评级，活跃申购，沪市转债。

(资料图片仅供参考)

12月1日：年底货币方针“稳”为主 短线大

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根本要素剖析

福20转债转股价格73.69元，转股价值97.30元(11月27日收盘价71.70元)，对正股及实践流通盘的稀释率为3.00%/3.00%，稀释率较低。

发行期限为6年，对应票息利率别离为0.25%、0.45%、0.75%、0.95%、1.45%、1.75%，到期换回价为108元(含最终一期年度利息)，面值对应的YTM为1.91%，票息维护一般。

按6年期AA中债企业债到期收益率4.89%(11月27日数据)的贴现率核算，债底为84.32元。

下修条款为[15/30，85%]，换回条款[15/30，130%]，回售条款[30，70%]，条款中规中矩。

中签率预算

假如假定原有股东70%参加配售(大股东未许诺优先配售)，那么剩下近5.1亿元供出资者申购。假定上申购户数为800万户，均匀单户申购金额为100万元，估计中签率在0.006%邻近。

福斯特根本面剖析

EVA太阳能电池胶膜龙头

福斯特首要从事EVA(Ethylene-乙烯、Vinyl-乙烯基、Acetate醋酸盐)太阳能电池胶膜、太阳能电池背板、共聚酰胺丝状热熔胶膜等产品的研制、出产和出售。光伏封装胶膜和背板是太阳能电池组件要害封装资料，对太阳能电池组件起到封装和维护效果，能进步组件的光电转化功率并延伸组件的使用寿命，具有与玻璃、背板粘结性好，柔软，透光率高级特性。公司是EVA胶膜国家标准(《光伏组件封装用乙烯-醋酸乙烯酯共聚物(EVA)胶膜》GB/T29848-2013)的首要起草单位。

依据Wind数据，2020H1公司首要产品EVA胶膜营收和毛利占公司全体营收和毛利的90%左右。其2019年胶膜出货量7.49亿平米，对应2019年全球光伏新装机容量120GW，依照1GW 太阳能电池组件需求1300万平方米封装胶膜测算公司的全球市占率约为48%，是EVA胶膜职业龙头。2020H1公司合计出售光伏封装胶膜3.75亿平米，比上年同期增加5.39%。公司近年来加码白色EVA、POE封装胶膜等高附加值的新产品，获益产品结构不断优化其光伏胶膜的出售均价持续提高。一起20Q2在本钱端占比约80%的EVA树脂价格小幅下降，进一步抬升公司盈余才能。2020年上半年公司会集扩展光伏胶膜产品和感光干膜产品产能，加速推动“年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目”、“年产2亿平方米POE封装胶膜项目(一期)”、“年产2.16 亿平方米感光干膜项目”的建造。

EVA 胶膜产品相对成熟后，公司于2009 年成功开发了太阳能电池背板产品(但经营收入占比不大，到2019年年报缺乏10%)，其间包含涂覆型光伏背板(CPC)、复合型光伏背板(KPC/KPK)、特别功用型光伏背板(通明型背板、高压型背板)以及涂覆型绝缘条(CPC/BEVA)四大类型十几种背板产品。

国内光伏组件装机逐步复苏，空间仍大

2018年“531”之后，光伏相关方针逐步回暖。2020年3月10日国家动力局发布了《关于2020年风电、光伏发电项目建造有关事项的告诉》，其间：1)竞价时刻确认，连续先平价、后补助的思路;2)总补助额度确认，总补助额度15亿，户用5亿，竞争性项目10亿。7月国家动力局发布的今年光伏发电项目国家补助竞价成果，此次拟归入竞价补助规划的项目合计434个，总规划为25.97GW(其间一般地上电站25.63GW，分布式项目0.34GW)，显着超出商场预期。2020年前三季度我国新长脸伏装机17.71GW，同比增加9.86%。2020Q2跟着国内复产复工推动以及相关优惠方针的逐步执行，光伏装机容量持续复苏，Q2与Q3国内新长脸伏装机容量同比增速均超越20%。此外，上半年海外光伏组件出口需求受疫情影响较小。

近期在国内外重要会议上，我国均提出将尽力提高非化石动力占一次动力消费比重，2020年方针为15%，2030年方针为20%，至2050年该比重有望到达50%。结合这一方针，兴证电新团队估计：1)光伏2021-2025年装机复合增速超越25%;2)在清洁动力代替的过程中光伏具有优势。以2020年光伏、陆优势电、海优势电典型项目为例，平价后若风光上电价为当地火电标杆电价，则光伏经过技能下降本钱，项目IRR大概率落在6%-11%区间，高于陆优势电5%-12%及海优势电5%-8%;3)从细分范畴看，硅料、玻璃或将保持2年以上的景气量，组件扩产较快。

量价提高带动盈余才能，感光干膜新品亮眼

2019年全年福斯特完成经营收入/归母净利润63.78/9.57亿元，同比增加32.61%/ 27.43%。陈述期光伏职业相对疲软，不过公司出售EVA胶膜面积同比增加28.88%至7.49亿平米，产品毛利率为20.58%，较去年上升1.37个百分点。别的光伏背板产品出售面积和出售收入别离较上年同期增加15.57%/3.04%，毛利率为18.22%，同比下滑3.31个百分点;电子资料事务持续推动，完成营收803.96万元，同比大幅增加92.91%，源自共is要点打破了深南电路、景旺电子等国内大型PCB客户。在归纳毛利率上升0.69个百分点的情况下公司费用操控杰出，全年期间费用率下降0.15个百分点至6.48%，同比下降0.15pcts。因为2018年公司收到P3厂区搬家费用净补偿款使得其他收益大幅增加，公司2019年净利率略低于2018年，但扣非归母净利润增速到达88.20%，远超2018年的-20.80%。

20H1公司完成经营收入/归母净利润33.76/4.56亿元，同比上升13.33%/14.57%。陈述期内公司合计出售EVA胶膜3.75亿平米，比上年同期增加5.39%，其间2020Q1和Q2光伏胶膜出售均价同比别离提高8.09%/9.93%，20Q2单季度公司完成营收18.67亿元，同比增加36.89%，环比增加23.74%。详细而言，2020Q1我国光伏装机容量受疫情影响仅为3.95GW，同比下降24.04%;2020Q2跟着国内复产复工推动以及相关优惠方针的逐步执行，光伏装机容量到达7.55GW，同比增加21.77%。2020年上半年公司光伏胶膜出售均价上涨，归纳毛利率到达21.39%，同比增加1.92个百分点，期间费用率下降1.17个百分点至5.94%，盈余才能进一步增强，尽管19H1公司因P3厂区(西墅街)拆迁补偿款并处理P3厂区(西墅街)房产土地及地上附着物获得较大收益，但20H1其净利率仍能上升0.17个百分点至13.50%。

20Q1-Q3公司共录得经营收入/归母净利润54.69/8.71亿元，同比增速进一步提高至19.14%/47.06%，在光伏工业量景气量进一步的Q3公司单季度营收/归母净利润增速到达29.84%/113.60%。Q3公司光伏胶膜与光伏背板单季度别离完成销量2.22和0.16亿平方米，同比增加15.99%/31.87%。获益于公司中心产品光伏胶膜出售均价上涨，且原资料EVA等光伏树脂价格跌落，其2020年前三季度归纳毛利率为24.57%，同比提高4.85个百分点，其间2020Q3单季度公司归纳毛利率为29.71%，同比走高9.52个百分点。别的能够重视的是公司新产品储藏足够，感光干膜事务发展迅速，已成功打破深南电路、景旺电子等国内大型PCB客户。

估值处于3年来顶部方位

到11月28日收盘福斯特PE(TTM)44.6倍，PB(LF)6.91倍，比较光伏设备(申万三级)中枢水平公司估值较高，纵向看公司估值坐落3年来顶部方位，其股价暂不遭到解禁股和股权质押影响。

兴证化工团队在陈述《福斯特(603806)2020年三季报点评：成绩持续连续高增加，光伏胶膜量价齐升，新项目连续投产保证未来生长》中说到，福斯特是国内抢先的归纳性膜资料企业，当时海外光伏组件需求向好，国内全面平价上年代渐近，公司光伏封装资料高端产品占比提高，扩产打破产能瓶颈，未来空间宽广。此外，公司依托在膜资料范畴的深沉沉淀活跃布局功用膜资料，感光干膜已成功导入下流PCB大客户，铝塑膜及柔性覆铜板FCCL稳步推动，子公司安吉福斯特建造的原资料配套项目将助力公司打通上下流工业链;后续跟着新产能投产放量及新产品认证经过，有望翻开生长空间。咱们上调公司2020-2022年EPS猜测至1.76、2.27和2.83元，保持“审慎增持”评级。

申购价值与上市定位剖析

咱们选取转股价值在90到110之间，债项评级AA，债券余额在10亿以上的转债(2020.11.27数据)进行比较，契合条件的鼎胜、利群、洽洽等转债的转股溢价率首要会集在15%~30%，咱们估计福20转债的上市转股溢价率也将落入这个区间，上市价格在115~130的区间，中枢为122.5元。当时证监会核准的转债有31只，股市高位震动，心情仍然较高，存量部分个券强赎退市预期升温，新上市的优质转债更简单享用高溢价，福20转债资质较优，申购价值较高。

福20转债评级尚可，规划较大。结合“十四五”规划，合作新基建建造，估计我国光伏每年新增装机将打破65GW，光伏工业具有高生长性与确认性。得益于技能与毛利率优势，公司在胶膜职业的全球市占率超越了50%，转债2期持续扩产光伏胶膜，有望稳固规划与本钱优势。在电子资料范畴，公司自主研制出产出的感光干膜产品，顺畅导入深南电路、景旺电子、奥士康等国内大型PCB企业，近两年增加较快，有望成为新的成绩增加点。公司首要从事新资料的研制、出产和出售，触及光伏封装、光伏发电、功用性资料、电子资料相关职业范畴。尽管受疫情的影响，上半年的光伏组件出口有所下降，但跟着全球疫情逐步得到操控，海外发达国家的装机量也开端回暖，之前被压抑的海外各国光伏装机需求可能会迎来报复性增加，光伏组件出口也将持续高增。公司在光伏封装资料范畴深耕十余年，凭仗优异的产品功能和牢靠的产品服务体系，根本完成了国内外首要光伏组件企业的全掩盖，建立了较强的客户资源壁垒，依据公司公告，公司在胶膜职业的全球市占率超越了50%，未来有望完成持续增加。公司产品品种完全，能满意不同客户的需求。公司的光伏胶膜产品系列丰厚，通明EVA胶膜、白色EVA胶膜和POE胶膜产品功能安稳，适用于各类不同技能道路的组件;背板产品品种也较多，包含复合型和涂覆型等各种干流类型，能够满意下流多样化需求。近两年因为双玻组件占比的提高，背板商场增速有所放缓;公司推出合适双面组件的通明背板，未来有望代替玻璃背板。上市后公司加速产能建造节奏，于2018年发动年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目和年产2亿平方米POE封装胶膜项目，一起拟发行可转债用于年产5亿平方米光伏胶膜项目，持续稳固规划优势。

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