久期财经讯，3月26日，惠誉已确认中国广核能源国际控股有限公司(CGN Energy International Holdings Co., Limited，简称“中广核能源国际”)的长期发行人违约评级(IDR)为“A”，展望为稳定。惠誉还授予该公司的高级无抵押评级为“A”。

惠誉将中广核能源国际的发行人违约评级与中国广核集团有限公司(China General Nuclear Power Corporation，简称“中广核集团”，A/稳定)的等同，是基于，惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》，采用母强子弱的评级方法，评定中广核集团在法律和运营层面向中广核能源国际提供支持的意愿为“强”、在战略层面提供支持的意愿为“中等”。中广核集团通过中广核国际有限公司(CGNPC INTERNATIONAL LIMITED, 简称“中广核国际”，A/稳定)对中广核能源国际持股100%。

(资料图)

鉴于中广核能源国际的管理层、战略及投融资决策由中广核集团直接控制，惠誉穿透中广核国际对中广核集团与中广核能源国际之间的直接关联性做出评估。中广核国际是中广核集团旗下唯一的境外融资平台，并持有集团的全部海外电力资产，但其子公司(包括中广核能源国际)的重要决策及运营不由中广核国际直接控制。

关键评级驱动因素

法律层面提供支持的意愿为“强”：中广核能源国际若违约将触发中广核国际境外债券及贷款的交叉违约条款，该等债券及贷款由中广核集团提供直接担保或维好协议。上述境外债务规模庞大;此外，由于中广核集团持续对其境外债券进行再融资，惠誉认为交叉违约条款适用期限长。

惠誉认为，中广核能源国际若违约，境外债权人极有可能强烈要求中广核集团履行其法律义务进行偿债，原因是截至2021年末，其境外发行债券中约90%是用于为中广核能源国际的项目筹措资金。截至2021年底，中广核能源国际在控股公司层面27%的外部债务亦由中广核集团提供担保;尽管上述外债的比例低于50%，这是因为内部贷款在中广核能源国际的债务融资总规模中的比重高达85%，可见母公司支持力度较强。

运营层面提供支持的意愿为“强”：中广核能源国际和中广核品牌共享度较高，且管理层高度重叠，即使运营层面协同效应较低。惠誉预期，母公司将通过控制董事会和管理层保持对其子公司业务运营的强有力控制，并密切监督其投融资决策。

战略层面提供支持的意愿为“中等”：中广核能源国际对中广核集团的财务贡献为“中等”，惠誉预计在中期内该公司将为中广核集团贡献超20%的EBITDA。惠誉评定中广核能源国际的增长潜力为“中等”，竞争优势“较弱”。

注入Edra Power为公司的独立信用状况提供支持：中广核国际在马来西亚领先的独立电力生产商Edra Power Holdings Sdn Bhd(Edra)持有的63%的控股权于2022年末以无偿划转至中广核能源国际。由于Edra Power的EBITDA净杠杆率低于中广核能源国际，此次转让将大幅提升中广核能源国际的资产和收益，并支持中广核能源国际去杠杆化。

鉴于Edra Power更强大的规模、多元化和合同可见性，Edra Power的注入将支持中广核能源国际的业务状况。Edra Power在长期购电协议(PPA)下签订的产出中所占份额也更高，尽管随着新兴国家对Edra Power的EBITDA贡献的增加，可能会出现递增的交易对手风险。然而，后者可能会因大多数新的交易对手是政府相关实体而得到缓解，而及时实施与美元挂钩的长期购电协议(PPAs)，将继续得到政府担保和Edra Power稳健记录的支持。

合同锁定强，现金流可见性高：惠誉认为，中广核能源国际的海外装机所锁定的长期购电协议(PPA)将为其提供强劲的现金流可见性;因此在2023-2026年，该公司逾90%的境外装机容量均有PPA锁定，到2022年，加权平均期限为8.3年，其中大部分与投资级承购人签署。此外，惠誉预计，中国用电需求的稳步增长以及对可再生能源的优先调度也将为中广核能源国际的现金流的可见性形成支撑，惠誉预计2023-2026年，中国的电力销售额将占发电量的15%-17%。

平衡燃料组合：惠誉预计，到2026年，中广核能源国际的产能将约有一半来自可再生能源，40%来自燃气发电。可再生能源发电存在资源风险，而这种风险可以通过在投资组合基础上稳定利用燃气发电项目来缓解，燃气发电项目在运营国具有基本负荷或过渡能源的作用。火力发电面临着燃料成本波动的风险，但风险应该是可控的——燃料供应协议涵盖了大多数工厂，其期限与PPA相匹配，其调度优先级和成本传递记录也应保持一致。

去杠杆化：中广核能源国际预计2026年的装机容量至少将在2021年的水平上翻一番，但惠誉预计到2022年因注入Edra Power导致去杠杆化，随着战略投资者在子公司层面的股权注入以及新的资本支出转化为盈利，惠誉预计，2024年公司净债务与EBITDA的比率将降至7倍以下(2021年为10.5倍)，但去杠杆进程存在一定不确定性，也将对其独立信用状况构成压力。中广核能源国际的独立信用状况远低于其发行人违约评级。由于信息不足，惠誉将中广核能源国际的股东贷款和公司间内部贷款全部计为债务。

评级推导摘要

中广核能源国际的母子公司关联性评估与国家电网有限公司(State Grid Corporation of China，简称“国家电网”，A+/稳定)的全资子公司国网国际发展有限公司(State Grid International Development Limited, 简称“国网国际”，A+/稳定)的评估相当。国网国际的评级亦与其母公司的评级等同，反映出国家电网在法律层面向国网国际提供支持的意愿为“强”。惠誉认为，国网国际若违约将触发国家电网境外债券的交叉违约条款，该等条款的适用期限较长，且境外债券规模庞大。国家电网亦为国网国际提供了大量资金支持。

相比之下，上海电力股份有限公司(Shanghai Electric Power Co. Ltd., 简称“上海电力”，A-/稳定)的评级较其母公司国家电力投资集团有限公司(State Power Investment Corporation Limited, 简称“国家电投”，A/稳定)低一个子级。惠誉认为，上海电力若违约将触发国家电投大部分境外债券的交叉违约条款，但由于国家电投的长期境外债券规模较小，惠誉评估交叉违约条款的适用期限相对较短。

关键评级假设

- 2022年，中广核国际在Edra Power持有的63%股份于2022年无偿划转至中广核能源国际;从2022年12月起全面并表Edra Power

-大股东贷款转为股权;来自子公司层面注入的新战略投资者的资金

-到2026年，装机容量将超过27GW;2021年单位资本支出为5000-8000元人民币/兆瓦，该支出因国家而异，每年下降5%;

-被视为在2026年之前到期的长期购电协议，在到期后没有重新供电/延期计划

-大多数项目的使用时间和电价符合历史业绩，同时考虑通货膨胀影响;每个子公司的EBIT利润率基于历史平均值，同时考虑可再生能源在燃料组合中所占百分比上升的影响;防控期间的一次性影响已经显现出来

- 基于惠誉在其《全球经济展望》中载明的外汇汇率和利率假设

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉对中广核集团采取正面评级行动

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉对中广核集团采取负面评级行动

- 中广核集团与中广核能源国际之间的关联性趋弱

流动性及债务结构

债务结构良好，流动性稳健：中广核能源国际的流动性状况强劲，其远期到期债务规模较大(包括占比较高的内部贷款)，且境内外银行融资渠道通畅。截至2021年末，该公司合并债务中的外部融资比重仅为53%，而约80%的外债将于2026年以后到期。截至2021年末，中广核能源国际持有数十亿元人民币的未使用银行授信额度和未使用内部贷款额度。

发行人简介

中广核能源国际是中广核集团境外非核电力资产开发、投资、运营及管理的唯一平台，业务遍布韩国、巴西、马来西亚、孟加拉国、瑞典和法国等逾15个国家。

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